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　　中国创新药产业10年发展史，Biotech是当之无愧的主角。我们很高兴看到一批伟大Biotech公司的诞生，但更令人欣喜的是，越来越多不同领域的Biotech找到了自己的位置，走出了自己的道路。

　　《中国创新药新十年、新征程》系列报道第二期聚焦的主题是“中国Biotech发展路径”。我们立足全球视野下的产业生态变化，重点讲述Biotech自己的发展故事，重点关注在产业大环境和企业小环境之下，Biotech如何作出关键选择，哪些因素塑造了他们的发展道路；我们更希望把一家家公司放在产业历史的坐标系中去观察，探寻企业发展背后的产业和历史逻辑。

　　中国创新药BD热潮势不可挡，但中国Biotech正面临一场路径选择的集体困惑。

　　越来越多从业者开始感受到，一二级市场融资难度依然在增加，而BD正在成为Biotech主要的资金来源。2023年，中国创新药企业对外BD交易的首付款总金额首次超过IPO募资总额。2024年，BD首付款总额更是超过一级市场总体融资金额。

　　BD有望支撑中国创新药产业下一阶段的发展，新的隐忧悄然而至：Biotech卖掉了核心产品的权益，是否失去了未来的竞争力？如此多的Biotech公司通过BD卖“青苗”获取资金，是不是断送了中国创新药的未来？

　　Genmab——这家被业内称为“BD之王”的欧洲Biotech，用26年时间的发展轨迹为时下中国创新药BD热潮背后的隐忧提供了一种解题思路。

　　自成立以来，Genmab经历了多次金融危机与现金流危机，却通过系统性BD策略完成能力跃迁——从一家抗体技术平台公司，成长为推出了8款全球重磅单药、年营收超30亿美元、初步建起全球研发与商业化网络的Biopharma公司。

　　创立早期，Genmab通过BD为关键项目Ofatumumab的研发筹集资金，同时通过与大型药企合作明确管线价值，优化立项和临床研究策略，避免让新药研发成为闭门造车；在黄金成长期，Genmab与强生合作开发达雷妥尤单抗，保留欧洲市场权益并介入全球临床试验设计，积累临床开发能力；在转型扩张期，Genmab通过BD整合资源，比如与Seagen合作商业化、收购普方生物布局中国，构建全球自主开发和商业化生态体系。

　　Genmab并未神话BD的价值，他们也曾扮演给大药厂“打工”的角色，但没有放弃转型。在Genmab身上，BD模式与走向Biopharma并非对立选项。BD本身不定义企业上限，真正决定终局的是企业能否将其转化为系统性能力。将BD视为战略杠杆的Biotech公司，仍有机会叩响Biopharma的大门。

　　如果当时GSK研发主管在电话里拒绝Genmab新任CEO Jan Van de Winkel的谈判请求，不同意就Ofatumumab的里程金争议进行协商，那Ofatumumab或将不能如期上市，而Genmab也将在半年后出现现金流枯竭。百亿美元级单品Darzalex、全球首款BCMA/CD3双抗Tecvayli等多款重磅药物都将不会有机会面世。

　　Genmab也可能更早就夭折于襁褓。它刚成立三年时，烧钱最多的核心项目Humax-CD4在首发适应证（类风湿关节炎）的II期研究中受挫。彼时欧洲一二级市场热钱开始转冷，虽赶上了短暂的IPO窗口，但二级市场投资者无力再为Genmab这类年轻公司供应资金。

　　寒冬从未离开，但BD可以成为Biotech的“抗冻基因”和“进化阶梯”。对于Genmab来说，2003-2005年与2008-2010年的两次寒冬，既是生死存亡的考验，也是其将BD策略锤炼成生存智慧的契机，更是其重塑战略、积累资源的跳板。

　　在第一次资本寒冬中，Genmab选择了与母公司Medarex一脉相承的道路：在市场到达谷底之前，用密集的BD合作编织安全网，利用开放平台换取资金确保早期项目临床不断。2001年起，Genmab先后与安进、罗氏等规模更大的企业达成合作——与安进共同开发IL-15抗体，向罗氏开放UltiMAbTM技术平台，与Paradigm Therapeutics合作开发针对癌症和炎症性疾病的抗体产品等。

　　这样的策略之下，Genmab核心项目的临床研究得以全速推进，使其在市场回暖时占得优势。2005-2006年，Humax-CD4赢得了默克雪兰诺公司的青睐，为Genmab带去2000万美元的许可费和5000万美元的普通股投资。GSK则为Humax-CD20（即Ofatumumab）慷慨掏出1.02亿美元首付款和3.59亿美元股权投资。

　　BD的真正价值，远不止于“输血”， 更在于借力合作伙伴的研发经验证自身技术的价值，而合作伙伴的严苛筛选机制，无形中帮助Genmab完成了一次管线价值的重估。比如，默克雪兰诺当时的选择让Genmab意识到，尽管Humax-CD4在类风湿关节炎中失利，但其在银屑病等适应证上的潜力仍能有机会被行业认可。外部视角的验证，让Genmab在后续决策中更敢于坚持长线投入。

　　彼时，Genmab站上了成立以来的巅峰：手握GSK的巨额预付款，20余个临床项目同时推进，年营收逼近1亿美元。然而，一场席卷全球的金融危机，将这家公司的命运推至悬崖边缘。

　　危机的导火索是一次看似雄心勃勃的决策——Genmab以2.4亿美元收购明尼苏达州一座抗体生产工厂，试图将命运掌握在自己手中。但金融海啸的突袭让市场骤然冰冻：投资者撤资、合作伙伴收缩预算、工厂运营成本吞噬现金流……到2010年，Genmab股价暴跌80%，CEO黯然离职，公司濒临破产。

　　这一次，BD不再是“广撒网”的求生术，而是作为重要支点，引导Genmab认清公司定位，逐步完成刀刃向内的战略重构。

　　当时，Genmab最重要的战略合作伙伴GSK决定进行肿瘤业务调整，直接影响到双方合作开发的Ofatumumab，而新任CEO Jan van de Winkel分析形势发现，Genmab依然只能求助GSK，以放弃Ofatumumab部分自免适应证权益和里程碑付款为代价，紧急获取1.35亿美元救命资金。

　　Genmab同时也终止在自免等其他疾病领域的研究，转而聚焦癌症抗体药物开发。如Jan Van de Winkel所说，“一家小型Biotech或许不应该将过多的项目同时推进临床”，Biotech的使命并不是什么都做，而是要“只需要专注在一个疾病领域开发‘leapfrog’产品（优于标准疗法的药物）”。

　　此外，Genmab将重金收购的工厂以1000万美元“骨折价”出售，并誓言永不自建产能，维护股东信心。

　　这些决策不仅是为了止损，更是为了腾出资金和资源来聚焦长板。资本市场从Genmab身上看到的不是退缩，而是一家Biotech对自身定位的再次明确：与其重资产拖累现金流，不如借力CMO和CRO，以及通过BD合作换取大型跨国药企的规模化能力，将精力集中于专长领域的创新与临床开发。

　　当Genmab再次轻装上阵，其抗体平台作为技术长板开始更迅速地释放价值，BD合作也成为Genmab管线年对外授权的达雷妥尤单抗，若非有强生推动全球多中心III期试验，Kaiyun官网 登录入口或许难以在交易达成后短短3年内就获批上市。“当时我们是一家非常小的公司，没有资金优势，也没有能力像强生那样进行多个平行的III期试验”，Jan Van de Winkel向媒体坦言。

　　度过危机的Genmab并未止步于生存，而是将BD积累的资源转化为内生养分。在和MNC的博弈中，Genmab开始学习评估管线价值、设计权益分配模型、管理临床风险，而这些能力也在后来反哺了Genmab的自研管线，这些经验成为其日后转型的“隐性资产”。

　　新药研发往往九死一生，在BD首付款落袋为安之后，想拿到后续高额的研发里程金和销售分成并不容易，Genmab也不例外。

　　Genmab从2001年开始陆续跟罗氏达成项目开发合作，但是抗OX40L单抗Oxelumab、IL-13Rα1单抗RG1671被完全放弃，IGF-1R单抗Teprotumumab（替妥木单抗）共推进了19项适应证，大多在II期临床阶段被叫停，目前仅有甲状腺相关性眼病获得FDA批准，糖尿病黄斑水肿和系统性硬化症全球临床仍处于I期，进展缓慢；2006年开始和安进一起开发的IL-15单抗Ordesekimab（HuMax-IL15）因效果不佳等原因在类风湿关节炎、银屑病、麦胶性肠病等适应证上接连碰壁；曾授权默克雪兰诺公司的Zanolimumab（HuMax-CD4），在8项适应证的临床研究中跑到II期和III期阶段后再无音讯。

　　幸运的是，Genmab早期授权众多，仍有多款潜力产品幸存，同时依托四大抗体平台DuoBody®、HexaBody®、DuoHexaBody®和HexElect®源源不断地开发新产品。

　　注：DuoBody®是Genmab最早开发的平台，专注于双特异性抗体（BsAb）的高效生产；HexaBody®旨在通过诱导抗体六聚体形成，增强单克隆抗体的补体依赖性细胞毒性（CDC）；DuoHexaBody®平台将DuoBody®的双靶向能力与HexaBody®的六聚体增强功能结合，形成双特异性六聚体抗体，通过同时靶向两个非重叠表位，诱导更高效的补体激活和细胞杀伤；HexElect®平台是Genmab最前沿的平台——精准选择性的双靶点杀伤系统，旨在解决肿瘤靶向选择性不足的问题。

　　2018年以前，Genmab的营收增长主要得益于从合作方获得的里程金和新项目授权合作收入。

　　自2015年开始，Genmab开发的产品纷纷走向上市，也带来Genmab的营收突飞猛进，2019年增长率为67.85%，2020年增长率92.66%，达到15.49亿美元。从这一阶段开始，Genmab的收入结构也变了，由于达雷妥尤单抗全球销售额持续上升的拉动，Genmab获得的销售分成不断增加。

　　产品确实提升了Genmab在行业内的声望，但距离兑现Jan Van de Winkel所期望的——“产品将打造一家真正强大的公司”还是很远。

　　在Genmab将达雷妥尤单抗全球权益交给强生时，它或许未曾料到这款药物会在2024年成为强生第一大单品，成为年销售额超110亿美元的“现金牛”，而自己仅能从中分得一小杯羹（约15%）。

　　截止目前，Genmab已向大型药企合作伙伴输送8款商业化产品，在2024年共为它们创收超200亿美元，反观Genmab公司自己的年营收才刚超过30亿美元。如果横向对比来看，更多选择产品合作开发路线亿美元。

　　这种不对等的结果其实很早就显示在财务数据上，而2020年强生甚至开始缩减给Genmab达雷妥尤单抗的特许权使用费，这使Genmab逐渐认清，Biotech以授权为主的商业模式存在致命短板——若无法掌握价值链话语权，创新终将沦为替他人做嫁衣。

　　在2017年与Seagen就Tisotumab Vedotin（Tivdak）的合作中，以及2020年与艾伯维就艾可瑞妥单抗（Epkinly）、GEN3009和GEN1044的交易中，Genmab均声明以50:50比例均摊成本和利润，这类合作还有很多。“我们贡献50%的费用，但也获得50%的利润，这比最开始Darzalex和Kesimpta等药物的授权版税要高得多”。

　　同时，Genmab开始组建销售团队、制定市场准入策略，直面患者服务挑战。在淋巴瘤药物Epkinly获批之后，Genmab首次以本公司的名义进行推广和销售，并在美国和日本这两个重点市场实现了净销售额。

　　比如2022年，Genmab以总额4.15亿美元拿下Synaffix ADC技术的使用授权；2024年，Genmab以18亿美元收购中国Biotech普方生物。这几笔交易的意义不只是技术补充——它意味着Genmab开始拿回主导权，主动用BD建立管线护城河，而非被动接受大药厂的规则。

　　2025年2月，据官网管线项临床项目的权益，其中7项已进入临床III期。现在，Genmab正逐渐向完全所有权模式过渡。

　　今天的Genmab，已不再是一家单纯的Biotech，而是以BD为阶梯，一步步建立主导权，并试图攀向全产业链的制药公司。

　　当中国创新药行业开始思考“Biotech是否会因BD而限制了公司发展高度”时，Genmab用26年的实践给出一种答案——各种形式的BD都可以成为跳板，关键在于如何将各种形式的授权或合作中所积累的势能，转化为企业自主构建全球资本、临床、生产、商业化等能力闭环的动能。

　　在两次利用BD度过寒冬之后，Jan Van de Winkel认为，要想做一家大公司，资金来源层面一定需要混合投资者支撑，巩固公司抵御风险的能力。因此，Genmab需要主动改变投资者结构。

　　2019年，Genmab选择在纳斯达克二次上市，这一时机看似滞后，实则精准踩中二级市场情绪拐点。此时的Genmab已实现连续7年稳定盈利，达雷妥尤单抗等产品的特许权使用费源源不断，商业化转型初见成效。“盈利能力让我们在二级市场处于一种被优待的地位”，Genmab的高级主管兼投资者关系负责人Andrew Carlson对媒体透露。

　　通过上市，Genmab不仅募得5.06亿美元，更重要的是完成了投资者结构的根本性调整——美国资本占比超过50%。这一转变背后，是对两种投资逻辑的权衡：欧洲资本的保守与美资的长线容忍度。

　　此时资本已从“续命工具”升级为“战略武器”。资本市场的重新定位，为Genmab在美国后续的独立商业化铺平了道路。“在美国上市一是为了扩大股东基础，二是为了提升公司在美国市场的形象，以便未来独立进行商业拓展”，早在与MNC合作布局销售Tivdak、Epkinly时，Genmab已在总结关于联合推广团队、分销、市场准入和患者服务等执行层面的经验，而在美上市也是为了服务Genmab未来独立推进临床和商业化。

　　从资本运作的层面也能看出Genmab对全球化布局的深刻理解，真正的Biopharma必须具备穿透地域壁垒的能力，这并不是签订几张合同就能够实现的。

　　自2015年以来，Genmab跟随与跨国药企合作产品的推广计划，在全球范围内逐步增设升级办公地点，目前已在丹麦、荷兰、日本和美国拥有超2200名员工。当然，Genmab的全球化并非简单设立海外办事处，而是通过“技术收购/产品引入+区域渗透”的策略，构建起跨市场的临床与商业化网络。

　　以亚洲为例，Genmab收购普方生物，不仅获得Rina-S的全球权益，更借此接入苏州生物医药产业园的研究资源，快速搭建符合中国监管要求的开发体系。与此同时，东京分公司的设立使其能够直接参与日本市场的商业化和患者服务。这种“以产品带区域”的策略，相比传统MNC的“重资产投入”更轻量化，更适合体量不大的公司，却更具战略纵深——既能规避自建团队的巨额成本，又能通过本土化合作积累关键经验。

　　主动的供应链管理则是另一项隐形成就。尽管Genmab坚持“不自建工厂”的轻资产原则，但Genmab聘请了曾在合作伙伴安进公司负责生产、分销、供应链27年的高管Rayne Waller来支持Genmab的供应链管理工作。这种“不拥有产能，但掌控核心环节”的模式，既保持了灵活性，又降低了外包风险。

　　今天的Genmab，依然保留着Biotech的敏捷基因，但其生态体系已显现出Biopharma的雏形。这种生态的特别之处在于，它既非传统的“完全包揽”模式，也非Biotech的“技术孤岛”，而是一种动态平衡——用BD获取现金流但不被其定义，借MNC之力却不困于附庸地位，最终通过综合能力建设将短期交易转化为长期价值。

　　中国Biotech正站在类似的十字路口，Genmab的故事提供一种启示：只要不失去独立生长的野心，又有“真正参与到后续开发中，并以此为锚进行系统性能力建设”的决心，通往Biopharma的门就不会上锁。

　　寒冬中的生存考验与顺境中的能力沉淀，从来都是一体两面。Kaiyun官网 登录入口真正的分水岭，在于能否将每一次危机转化为重构竞争力的契机——这或许才是“Biotech发展路径”的终极答案。