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　　在当前全球宏观经济结构性调整与中国医药行业深度变革的交汇期，医药产业正经历从单纯的“研发故事”阶段向“业绩兑现”与“现金流造血”阶段的剧烈演变。过去的“烧钱换进度”模式已面临严峻考验，行业全面步入“精益研发与精准融资”的新纪元。截至2026年2月，（以下简称“上海医药”）凭借其独特的“医药工业与医药商业”双轮驱动模式，展现出了极其显著的抗周期韧性与内生增长动能。

　　在全球顶级品牌评估机构Brand Finance发布的《2025年全球医药品牌价值榜》中，上海医药排名跃升至全球第19位，彰显了其跨越式突破的市场影响力。

　　本报告立足于2025年全年及至2026年初的最新业务进展、财务表现、管线突破、数字化革新及股权结构变动，对上海医药的投资价值与战略布局进行全方位的深度剖析。

　　其一，工业板块实现了从“仿制跟随”向“同类最优”与中药现代化的双维突破；

　　其二，商业板块依托“新零售一体化”与DeepSeek等前沿AI大模型的深度融合，彻底重构了“医-药-险-管”的支付与服务闭环；

　　其三，基于智能化生产与绿色低碳理念的先进制造体系，全面提升了供应链的敏捷度；

　　其四，清晰的股权治理架构、跨国资本的深度协同与“第三次创业”的战略定力，为“十五五”规划的平稳开局奠定了坚实的制度与资本基础。

　　在集采常态化、医保控费以及终端需求波动的宏观背景下，中国医药流通与制造板块在2024至2025年间普遍面临利润承压的挑战。然而，上海医药凭借全产业链协同与精准的资产并购，交出了一份逆势上扬的答卷，其营收与利润规模稳居《财富》世界500强及中国500强前列。

　　从全年口径来看，2024年上海医药实现营业收入2,752.51亿元（人民币，下同），同比增长5.75%；实现归属于上市公司股东的净利润45.53亿元，同比增长20.82%。这一强劲的增长势头在2025年得到了进一步的延续与放大。2025年1-9月，公司实现营业收入2,150.72亿元，同比增长2.60%；其中医药工业销售收入181.64亿元，医药商业销售收入1,969.08亿元。在利润端，前三季度公司实现归母净利润51.47亿元，同比大幅增长26.96%，工业板块、商业板块及主要参股企业分别贡献利润16.65亿元、26.53亿元和3.24亿元。

　　支撑这一利润表现的底层逻辑，在于公司极高质量的现金流管理。2025年前三季度，公司经营性现金流净流入达到23.50亿元，表明其在复杂的宏观环境下依然具备强大的自我造血能力。这种规模与效益并重的表现，使得上海医药在2025年《财富》世界500强中位列第407位，连续第六年登榜，并在《财富》中国500强中位列第98名（医药类企业第二位）。

　　在行业横向对比中，头部效应愈发凸显，而上海医药的“工商协同”模式展现出了远超单一商业流通巨头的稳定性。以2025年上半年数据为例，医药流通行业整体面临缩表压力，国药控股虽以2,860.43亿元的营收体量继续领跑并迈入“千亿俱乐部”，但其营收出现了2.95%的同比下滑。与之形成鲜明对比的是，上海医药作为国内第二大全国性医药流通企业，上半年实现了1.56%的正向增长（营收1,415.93亿元），其中归母净利润更是同比暴增51.56%至44.59亿元。

　　注：华润三九数据采用其2025年全年业绩快报数据，用以反映以OTC及中药为主的同业企业增长趋势；九州通数据反映部分研报披露的上半年增速情况。

　　数据的背离深刻揭示了商业模式的差异。国药控股及其子公司（如国药现代，2025年全年营收下滑14.40%，净利润下滑12.85%）在面临终端制剂需求萎缩与集采降价时，纯制造或纯流通属性导致其业绩弹性受限。而上海医药在商业流通面临挑战时，通过精益管理与中药材集中采购有效对冲了成本（报告期内组织35场中药材集中采购节约成本约8.6%）。同时，虽然剔除一次性因素后上半年净利润微降2.06%，但这依然在大规模基数下维持了极高的绝对利润额。

　　3. 资产并购的深层战略溢价与管线年上半年归母净利润同比大增51.56%的核心驱动因素，在于公司于2025年4月顺利完成了对上海和黄药业有限公司

　　上海和黄药业（SHPL）中45%的股权出售给上海医药等合作方，以集中资源发展其抗体药物偶联物（ADC）平台。这一并购动作意味着上海医药对其核心中药资产（如胆宁片、正气片等具备出海潜力的重磅品种）以及部分化药管线（如治疗急性缺血性脑卒中的创新药SHPL-49注射液）取得了完全的战略主导权。这不仅是对当期利润表的增厚，更是为“十五五”期间中成药出海战略及创新药协同调配资源扫清了治理障碍。二、医药工业：新质生产力赋能下的全矩阵创新跃迁

　　摩熵医药数据库-企业格局显示，公司提交临床试验申请获得受理及进入后续临床试验阶段的新药管线. 小分子化药与大分子生物药：步入密集收获期在化药与生物药领域，上海医药全面覆盖了肿瘤、心血管、免疫代谢、神经系统等高发病率与高临床痛点领域。

　　。公司自研的I001片（SPH3127）针对高血压适应症的NDA上市申请已获受理，并根据CDE要求完成了严格的注册检验与注册核查。高血压领域患者基数庞大，且基层市场广阔。作为新一代降压药，I001片一旦获批，将依托上海医药庞大的商业分销网络与院内渠道，迅速实现商业化放量，直接增厚工业板块现金流。此外，前文提及的化药1类创新药SHPL-49注射液（针对急性缺血性脑卒中AIS）也已完成II期临床试验。脑卒中在中国存在巨大的未满足急救需求，该管线的推进有望填补该领域的关键空白。

　　。在自身免疫疾病领域，公司研发的BCD-085作为创新型重组人源抗白介素-17（IL-17）单克隆抗体，针对强直性脊柱炎的新药NDA上市申请已于2025年第三季度提交。IL-17靶点在自身免疫疾病市场中具有巨大的替代潜力，该产品的商业化标志着上海医药在大分子自免领域的成熟。同时，抗CD20抗体皮下注射药物B007针对重症肌无力、天疱疮等罕见自身免疫疾病的II期临床已完成全部受试者入组，罕见病与神经免疫系统的覆盖进一步加深了公司的差异化竞争壁垒。

　　展现出前瞻性布局。靶向CD19和CD22的双靶点CAR-T注射液B019，针对儿童急性淋巴细胞白血病及成人淋巴瘤的I期临床已完成部分受试者入组。值得高度关注的是，其整体安全性数据优异，未出现剂量限制性毒性、移植物抗宿主病（GvHD）、免疫效应细胞相关神经毒性综合征（ICANS）或高级细胞因子释放综合征（CRS）。基于其卓越的安全性，B019针对难治性系统性红斑狼疮（SLE）的临床试验申请已获批准。CAR-T疗法从血液瘤向自身免疫疾病（如SLE）的适应症拓展是当前全球学界的顶尖前沿趋势。基于

　　摩熵医药数据库的竞争情报分析，目前全球范围内针对SLE适应症进入临床阶段的CAR-T疗法屈指可数，且多集中在单靶点探索，B019的成功跨界展现了上海医药管线的全球化竞争实力。

　　2. 生物医药开源创新生态：从“孤岛”走向“共生”创新研发并非孤立的内部行为，上海医药正致力于构建全球顶尖的开源生态圈。依托“上海生物医药前沿产业创新中心

　　为了跨越科技成果转化的“死亡谷”，上海医药与上海交通大学医学院联手共建了“前沿新药技术概念验证中心”。该中心提供从早期发现、概念验证到技术转移的全链条运营服务，极大地提高了基础科研向临床管线转化的成功率。与此同时，公司内部的大分子早研平台、小分子多肽平台、PROTAC平台及转化评价平台均取得阶段性进展；全国重点实验室在新靶标、新机制个性化原创候选新药发现方面取得突破，已有6个项目完成立项并开展实质性研究。此外，上海医药

　　晶泰科技（XtalPi）等外部生态伙伴的合作，也为其双特异性抗体及复杂大分子的底层设计注入了算力引擎。在2025上海国际生物技术与医药研讨会上，与会专家普遍认为，上海生物医药产业（2024年规模达9847.02亿元）的加速崛起，正源于这种全链条创新产业生态的建立。上海医药正是这一万亿级产业集群中的核心“链主”。三、中药大健康板块：守正创新与出海“破壁”的标杆范式

　　上海医药在中药板块实现了多维度的历史性突破，真正将“传统瑰宝”转化为具有国际通用标准的现代药物。1. 国际化破局：胆宁片与正气片的北美启航

　　胆宁片的出海具有极高的产业里程碑意义。它不仅仅是将中药作为食品补充剂或传统草药推向海外，而是系统性地依据加拿大严格的法律体系和技术指南，重构了符合国际注册要求的中药复方制剂质量控制体系、有效性及安全性的循证证据体系。这种探索以“西医适应症”为目标的注册路径，使得胆宁片成为我国首个由生产企业自主持证、以西医适应症药品身份进入加拿大市场的中药复方制剂。这一突破彻底打破了中成药长期以来难以获得西方主流医学监管体系认可的桎梏，为中国医药企业提供了可复制的国际化“破壁”范式。除了成药出海，创新中药的国际临床也在同步推进。公司用于治疗肌萎缩侧索硬化症（ALS，即“渐冻症”）的SRD4610（藿苓生肌颗粒）已正式启动国内III期临床试验，并同步在美国提交了pre-IND申请且获FDA受理。这意味着上海医药不仅在中药出海口径上发力，更在中枢神经系统罕见病领域尝试运用中药理论进行中美双报，具备极高的学术与商业价值。

　　在国内市场，公司系统性引入现代循证医学，对核心大品种进行二次开发，胃复春针对慢性萎缩性胃炎的RCT研究、冠心宁治疗稳定型劳累性心绞痛及PCI（经皮冠状动脉介入治疗）术后心绞痛的临床再评价研究，均已完成全部受试者入组；《胆宁片临床应用专家共识》正式发布，为临床用药提供权威指导；快胃片不仅被收录于国内的《老年慢性萎缩性胃炎慢病管理指南（2025）》，更历史性地被纳入国际指南《International clinical practice guideline on the use of traditional Chinese medicine for functional dyspepsia (2025)》，推动了中药标准与国际主流学术界的深度接轨。

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　　在老字号品牌焕新方面，上海医药通过“大健康OTC+新零售”战略布局，将“严肃医疗循证化”与“大健康消费品化”结合。旗下“雷氏”品牌精准切入年轻群体的需求，严选药食同源产品，推出

　　；并通过跨界现身ChinaJoy、数博会等年轻潮流展会，推出品牌新IP、数字资产与动态表情，构建了年轻化的传播网络。“神象”品牌则在传统保健理念基础上首创“零食滋补”新概念，首发神小象“元气三宝”系列，将滋补融入高频便捷的生活场景。这种贴合年轻消费趋势的降维打击，极大地拓宽了中药板块的生命周期与收入天花板（如信谊微生态抖音直播GMV创下单场3800万元的历史记录）。

　　上海医药的商业板块在2025年实现了高质量跨越。上半年医药商业实现销售收入1,294.33亿元，同比增长2.17%，利润贡献达17.94亿元。更为关键的是，创新药业务作为核心引擎，实现销售收入242亿元，同比暴增22.6%。器械大健康业务引进5个新产品，实现销售收入225.7亿元；医美业务也取得14亿元销售收入，同比增长18.8%。公司已彻底摆脱单一物流配送商的标签，转型为驱动全产业链价值流转的核心枢纽。2025年上半年上海医药医药商业核心业务增长表现

　　随着中国院内市场规则的重构与集采的深入，跨国药企（MNC）在非核心产品的推广以及创新药下沉市场开拓上，越来越需要兼具合规性、广覆盖与深穿透的本土商业化伙伴。上海医药依托覆盖全国31个省市的分销网络，在2025年密集落地了多项

　　（Organon）展开深度合作，在全国医院渠道内为其核心产品如利维爱、欣妈富隆、依伴侬等提供全方位的营销服务。同月，公司与益普生（Ipsen）围绕达菲林产品达成战略合作，依托上海医药专业的医学推广能力，加强产品在终端的深度覆盖。6月，公司更与

　　2. 新零售一体化：重构院边店与DTP专业药房闭环为了应对处方外流的大趋势，上海医药在2025年正式发布了“上药新零售一体化战略

　　”。该战略依托旗下庞大的零售网络与成熟的供应链体系，深化批零协同，以“院边药房+DTP（直接面向患者）专业药房”为重点加速布局。公司通过物理整合与数据打通，将上药云健康、华氏大药房、上药院边药房、镁信健康四大核心业务板块融为一体，构建了真正意义上“以患者为中心”的专业一体化、一站式、闭环式新零售体系。这种闭环模式不仅提高了高价值专科药与罕见病用药的可及性，也为后续的数字化增值服务提供了绝佳的物理触点。

　　如果说商业流通与新零售是上海医药的骨架，那么人工智能与数字化转型则是贯穿其中的中枢神经。2025年至2026年初，上海医药在医疗AI领域的落地应用堪称行业标杆，这也是其区别于传统医药企业的最大创新看点。

　　医药数字化赛道，其在2025年完成了一项极具前沿性的技术部署——将当前全球领先的DeepSeek R1大模型

　　依托DeepSeek强大的通用智能算法与复杂的医疗逻辑推理能力，上药云健康在全国近200家“益药·药房”内实现了多元化药事服务的全场景覆盖。在传统的院外药房场景中，执业药师面临着海量新药说明书、复杂的药物相互作用及患者个性化慢病管理的巨大工作负荷。DeepSeek大模型的引入，使得系统能够实时提供精准的用药禁忌核查、个性化健康指导方案生成以及复杂的医学知识问答。这种AI赋能的药事服务全周期管理模式，不仅极大地缓解了专业药师的人力瓶颈，降低了服务成本，更呈指数级提升了基层终端对于高难度处方药（如肿瘤靶向药、罕见病用药）的承载与服务能力，为健康医疗产业智能化升级注入了强劲动能。

　　AI智能体（AI Agent）应用进行系统颠覆性升级。升级后的平台通过AI智能体实时串联保险精算、理赔规则库与医院HIS系统，患者在网络内医疗机构就诊时，无论是买药、门诊还是住院，只需刷完医保码后出示“一码直付”二维码，即可由AI在毫秒级完成商保责任判定并直接结算，实现“商保就医、无需垫付”。目前，该平台已覆盖全国12,000家二级以上公立医院和优选专科医院。镁信健康创始人张小栋明确指出，这一升级将支付从简单的理赔工具转型为“智慧医疗服务的连接器”。当商保深度融入医药创新生态，它不仅解决了患者的支付难题，保障了医保基金的可持续性，也让创新药的商业化价值得以最大化释放。

　　该基地全面对标医药工业4.0标准，在研发设计端构建了数据与模型驱动的智能平台，支持抗体筛选与关键工艺预测；在生产管理端，打通计划、物料与执行环节，并部署了AI视觉系统进行事前安全预警；在生产作业中，运用AI质量模型辅助偏差分析与闭环管理，显著提升了生物药生产全生命周期的质量管控效率；此外，系统内嵌的能碳管理系统实现了对能耗的实时监控与优化，推动了全面绿色生产。结合上海市经信委关于建设“AI+制造”融合创新基地、开展模型工程与智能体工程应用的要求，上海医药在精益制造、提质增效以及降本控费方面的数字化底座已经全面夯实。六、资本运作、治理结构与ESG：长期主义的制度基石对于一家年营收逼近3000亿规模的跨国医药巨头而言，股权结构的清晰化、全球资本网络的支持以及现代化的ESG治理，是其穿越产业宏观周期、坚决执行长期战略的底层制度保障。

　　在本次权益变动前，上药集团由上海上实持股60%，上海上实长三角持股40%，而上药集团直接持有上海医药19.322%的A股股份。权益变动后，上海上实长三角完全退出，上海上实实现对上药集团的100%全资控股。由于上海实业（集团）有限公司（简称“上实集团”）本身就对上海上实拥有绝对控制权，因此本次交易并未触及要约收购，也不会导致上海医药的控股股东及实际控制人发生变化（调整完成后，上实集团合计持有/控制上海医药约38.465%的股份）。

　　从战略治理的角度审视，这种“将地方平台公司（青浦区长三角一体化示范区注册）的间接持股向上收归核心国有全资投资主体”的动作，释放出强烈的治理效能提升信号。它大幅缩短了管理层级与资本决策链条，增强了上实集团对上海医药这一核心上市资产的绝对掌控力。在2026年及即将到来的“十五五”规划期内，这种更加集约、高效的顶层股权架构，将为上海医药在国内外市场发起更大规模的产业并购或资本运作提供更高的决策效率与制度背书。2. 国际化资本触角：卢森堡节点与全球金融协同

　　在利用欧洲资本节点方面展现出深厚功力。卢森堡作为欧洲首屈一指的投资基金与资产管理中心，不仅有上海贸易与投资办事处（LTIO Shanghai）推动双边投资合作，更深度嵌入了上海医药的全球股权网络中。例如，国际资产管理巨头贝莱德（BlackRock）正是通过其卢森堡分支机构（BlackRock Group Limited-Luxembourg Branch）及爱尔兰主体等复杂架构，持有上海医药大量H股股份。同时，从早期的Shire（夏尔）相关药企复杂的跨国股权结构（包含中国上海咨询公司、卢森堡控股实体、英国与爱尔兰主体）可以看出，上海医药在开展跨境License-in/License-out、海外资产并购以及设立海外研发中心时，拥有成熟的国际离岸金融与税务筹划体系。这种与国际顶级资本（如Guggenheim、Dimensional等全球新兴市场价值基金也广泛持有上海医药及相关环保资产股份）同频共振的能力，是国内绝大多数本土药企所不具备的隐形壁垒。

　　上海医药在可持续发展领域的深耕迎来了丰硕成果。2025年，公司凭借在绿色供应链体系建设、创新研发及合规治理方面的卓越表现，MSCI ESG

　　在战略执行层面，公司入选《上海市国有控股上市公司环境、社会及治理（ESG）蓝皮书（2025）》，并连续十年发布社会责任报告，荣获“社会责任报告发布证书（2015年-2024年）”及“可持续影响力先锋奖”大奖。作为“中国供应商ESG评级平台（CS-ESG）”共同发起单位，公司致力于发挥核心企业引领力，携手上下游共建透明的绿色生态圈。

　　在践行企业社会责任的具体业务领域，上海医药始终扎根于罕见病治疗。通过组建专业研发团队、合作引进新药、利用规模化产线确保罕见病药物供应，公司极大提升了孤儿药的可及性。2025年，由罕见病联盟与上海医药携手共建的“

　　”在上海正式启动。这种将ESG责任深度内化为商业版图一部分的战略，使其在吸引全球长期ESG主题资本、拓展海外市场合规性审批时，占据了明显的道义与准入制高点。七、2026年及“十五五”前瞻：机遇、挑战与战略纵深

　　（1）创新管线年预计将是上海医药工业板块的“获批与商业化大年”。以I001降压药为代表的创新药有望在完成注册核查后正式切入商业化阶段，带来显著的收入增量；针对自免疾病的BCD-085单抗及B019靶向CAR-T细胞疗法在临床终点的突破，将进一步拔高公司估值的成长天花板。

　　DeepSeek大模型在终端药房的全面部署与镁信健康AI智能体支付平台（一码直付）的深度结合，将在2026年产生强大的网络效应。随着更多创新商保产品的接入与全链路数据闭环的打通，上药的“新零售一体化”体系将成为中国医药行业分发效率最高、患者粘性最强的数字流通基座，持续放大CSO业务的盈利空间。

　　在2024-2025年期间不仅成功抵御了宏观经济与医药行业双重周期的寒气，更在底层技术创新（如抗体与细胞疗法）、中药出海标准重构、以及大语言模型（DeepSeek）医疗场景落地上实现了多项“行业唯一”与“国内首创”。其“第三次创业”不仅是管理口号的升级，更是依托人工智能赋能，引领全员、全价值链向高质量、高科技、高附加值维度跃迁的系统性工程。

　　股权架构的优化扫除了管理机制的摩擦，前沿产学研平台的孵化锁定了未来的科技红利，而“工商协同”的双轮驱动则保证了当下的现金流充沛与业绩稳健。在迈向2026年及更宏伟的“十五五”征程中，上海医药已构筑起难以逾越的数字化与全产业链护城河，其作为中国医药行业“链主”及具备全球竞争力的生态型巨头地位，必将在未来的资本市场与产业变革中得到更为充分的价值重估。

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